南方周末 - 中国股市 “底”在哪里

中国股市 “底”在哪里

作者: 南方周末记者陈涛 发自上海 2008-07-17 08:57:59 来源:南方周末

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图表来源：中国银河证券张琢

“中国号”高速列车的前行不会逆转，市场对A股的预期过于悲观——
现在市场比较普遍的看法是，A股市场在奥运会之后将继续下跌，看到2000点的一大片。2000点将对应约十二三倍的市盈率，这种估值其实就是说，中国上市公司业绩将出现负增长，而那只会在整个中国经济面临全面衰退的时候才会出现。

A股市场估值水平逐年变化，目前已在21倍左右

图表来源：中国银河证券张琢

7月3日，A股市场创下了本轮下跌的一个新低点。当天，沪指下探至2566点，这个位置已经比去年10月16日出现的6124点历史高点跌去了58%。

一大批股票的动态PE（市盈率）值已经到了15倍以下。在2500点一线，沪市的平均动态PE值大约在17倍上下，沪深300的动态PE则在15倍上下。“破发”现象——现价跌破IPO发行价、增发价、配股价，也比较普遍。

合理的估值水平在哪里

股票市场，它总是跌跌涨涨的，按说不必为市场的大幅下挫而大惊小怪。不过，市场的估值水平反映了人们对未来经济走势的预期，当下股票市场的估值水平反映了一种对中国经济未来走势完全丧失信心的极度恐慌的心理，这个问题值得重视和厘清。

股票市场的估值水平与经济增长之间是什么关系？应该怎么看中国经济未来的走向？对应于中国经济当下的现状，一个比较

合理的估值区间是什么样的？

我们先来看股票市场的估值水平与企业利润增速之间的关系。

假设投资人的资金成本为5%（为了讨论的方便，我们不区别存款利率和贷款利率，而是一并假设为“资金成本”），假设上市公司利润不升也不降，同时假设上市公司保持30%的现金分红率，那么，每100元的资金，它进入存贷市场一年将获利5元；在PE6.67倍的时候，它投资这家公司每年将获得5元的现金分红以及10元的未分利润；在PE20倍的时候，它投资这家公司每年将获得1.5元的现金分红以及3.5元的未分利润。

换言之，在资金成本5%的条件下，利润零增长的上市公司，它的合理估值大致在PE值6.67倍至20倍之间。极度保守的投资人会选择在6.67倍的时候才投资，而极度激进的投资人会在20倍以下的任何位置都投资。极端的情况比较难出现，它们的中间值13.3倍上下应该是一个比较合理的估值水平。

假设该企业在未来5年保持利润为 10%的增长速度，并从第六年进入利润零增长水平，其他条件不变，则PE值在17.86倍至21.42倍的区间相当于利润零增长企业PE13.3倍的估值水平，其中值为PE19.64倍。

当利润增长率变为20%时，这个区域为PE值23.75倍至33.09倍，其中值大致在28倍左右。

当利润增长率为30%时，其中值大致在40倍左右。

当利润增长为40%时，则中位PE值应该在56倍左右。

反过来说，当A股市场的平均PE已经降至20倍以下时，我们可以说，市场认为未来中国上市公司的利润增长率将低于10%，甚至有可能是零增长。而在过去的10年间，中国上市公司的净利润年增长平均值超过20%。其中，2005年超过50%，2007年超过 60%，，2008年将会比2007年有所下降，但估计也在30%至45%之间（如果不统计受价格管制影响巨大、权重巨大的中国石油和中国石化两家企业，增长率可能会更高）。虽然当下的中国经济面临诸多不确定性，我们仍然可以预言，不管怎么样，中国在可以预见的未来，还将继续扮演世界经济增长的领头羊，是世界经济增速最快的国家，“和平崛起”、“中华民族伟大复兴”的进程不会中断，GDP增速不大会低于8%，A股上市公司净利润增长水平不大会低过10%。

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责任编辑: 夏英，助理编辑温翠玲网络编辑: 老黄

0 fyyygo评论于50天前

中国股市的主体不能用学院派来指导
这是一个疯狂的不成熟的市场，因为有一群疯狂而不成熟的股民
谁都知道从九百到六千不是一个正常的过程
而中国股民却不正常的坚信这种不正常会一直正常持续下去
谁也都知道从六千到两千六不是一个正常的过程
而中国股民却正常地坚信这种不正常会一直正常持续下去

基本上他们并不关注世界经济形势政治形势，摧毁他们的不是通货膨胀不是政策不是外围
是信心