被禁止漂移之后，主题基金只能死扛到底？

2026年7月1日，中证科技指数盘中创下历史新高，AI产业链的赚钱效应持续扩散，资金向科技赛道集中的趋势愈发明显。两个交易日前的6月29日，中证消费指数盘中触及近五年新低，板块估值与市场情绪双双跌入谷底。一边是“科技牛市”的虹吸效应，一边是“消费熊市”的持续寒冬，极致分化的行情下，冠以“消费”之名的主题基金被推到了聚光灯下。

在这样的行情中，消费主题基金是否普遍业绩惨淡？

实则不然。南方周末新金融研究中心研究员对全市场138只消费主题基金近一年季报和年报数据进行定性和定量研究分析发现，有一些基金借助风格漂移实现短期业绩抬升，甚至创下净值新高。以圆信永丰消费升级灵活配置混合型证券投资基金（下称“圆信永丰消费升级”）为例，其2026年一季报披露的前五大重仓股中，仅阿里巴巴所属的商贸零售（本文所有行业分类均采用“申银万国一级行业分类”）勉强贴近消费赛道，其余均为电子和机械设备等科技制造类标的，非消费行业持仓占比远超20%的监管红线（《公开募集证券投资基金运作管理办法》规定，基金名称显示投资方向的，应当有百分之八十以上的非现金基金资产属于投资方向确定的内容）。风格漂移的质疑随之而来。

此前的6月12日，中国证券投资基金业协会（下称“中基协”）正式发布《公开募集证券投资基金主题投资风格管理指引》（下称《指引》），从产品命名、风格库建设、投资运作到托管监督，全链条划定了主题基金的合规边界。一边是业绩压力之下的漂移冲动，一边是一笔划定的监管红线，消费主题基金该何去何从？

南方周末新金融研究中心研究员为此调研了两位消费领域的公募基金经理、一位消费领域的私募基金经理和全球最主要的投资研究机构之一晨星（中国）基金研究中心总监孙珩，试图拆解消费主题基金的生存困境与合规出路。

为何严控漂移？

一组数据直观呈现了消费主题基金的生存现状。Wind显示，截至2026年6月25日，全市场138只成立满一年的消费主题主动权益基金（下称“消费基金”），总份额已从一年前的701亿份缩水至575亿份，一年间份额减少超18%。这意味着基民用脚投票，赎回了基金。

业绩端同样承压。近一年，超七成消费基金处于浮亏状态。但颇具反差的是，仅半数基金跑输业绩比较基准。这组数据说明，消费基金大面积浮亏，不能简单归咎于基金经理管理能力失格。通俗而言，业绩比较基准是衡量基金主动管理能力的核心标尺，它对应着基金合同约定投资方向的市场平均收益。如果一半基金跑赢自身基准，意味着行业投资标的系统性下行。才是业绩亏损的主因。

随之而来的问题是：那些大幅跑赢基准，甚至在消费熊市里创出净值新高的产品，真的都是靠消费赛道内的选股能力取胜吗？

答案是否定的。南方周末新金融研究中心研究员对138只消费基金过往定期报告的持仓记录观察发现，通过重仓科技赛道等“风格漂移”方式实现业绩逆袭的消费主题基金并不稀缺。除前述圆信永丰消费升级外，财通资管消费精选灵活配置混合型证券投资基金（下称“财通资管消费精选A”）亦存在风格漂移。数据显示，该基金近一年复权单位净值增长率高达92%，其2026年一季报披露的前十大重仓股，清一色分布在电子、建筑材料、交通运输和机械设备四大行业，没有一只股票属于传统消费范畴，完全脱离了基金名称对应的投资主题。

这类“名实不符”的现象，正是此次《指引》重点规范之处。《指引》第六条明确要求，主题基金必须在基金合同、招募说明书中明确约定投资风格、投资范围和风格库入库标准，界定范围需符合市场普遍认知，不得使用笼统模糊的表述。其中，“风格库”在《指引》中出现多达44次。《指引》中强调，基金需将符合投资特定方向的证券纳入风格库管理。与此同时，《指引》第二十七条设置了整改过渡期：施行前已成立的主题基金若不符合第六条要求，需在施行之日（12月1日）起12个月内通过修改基金合同、招募说明书等方式完成整改。

事实上，这并非监管层面首次针对“风格漂移”出手。早在2022年4月，中国证券监督管理委员会（下称“中国证监会”）就发布了《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》（下称《意见》）。《意见》明确指出，要采取有效监管措施限制“风格漂移”等博取短线交易收益的行为。当年7月，中国证监会机构部即在《机构监管情况通报》称，发现部分基金管理人存在风格库内控管理缺失、投资比例违反合同约定等问题。彼时，监管层虽已提出“风格库”相关概念，却未对外发布配套细化落地标准。《指引》则完整覆盖风格库搭建、动态更新、审核流程和托管监督全链条。

监管收紧的效果开始显现。自2026年6月下旬起，财通资管消费精选A的净值走势与中证科技指数走势出现背离，而与中证消费指数的相关性显著提升。不少基民留意到这一现象。有基民在天天基金平台财通资管消费精选A的评论区猜测称，这大概率是在监管文件出台与舆论压力下，对持仓进行了调整，逐步回归消费主题。但也有基民坦言，该基金回归消费后大概率难以维持此前的高收益，已在考虑更换投资标的。

既然漂移能带来更好的业绩，甚至能减少基民亏损，监管机构为何层层加码限制？

孙珩认为，主题基金的核心价值在于风格稳定，它既是投资者进行行业配置的工具，也是基金评价体系开展公允对比的基础。风格漂移不仅会打乱产品定位、扭曲业绩基准、造成评级失真，更会误导投资者的配置决策。

放眼全球市场，风格漂移从来都是监管重点打击的违规行为。美国证券交易委员会（SEC）早在2003年便对Piper Capital Management（PCM，一家美国投资公司）开出罚单：该公司旗下一只共同基金（公募基金是国内通用叫法，海外市场多称共同基金），在未获股东批准的情况下，严重偏离既定投资目标，同时还存在披露文件的虚假陈述或遗漏重大事实等问题。最终，SEC裁定PCM违反《1940 年投资公司法》关于投资政策变更等规定，撤销其投资顾问注册资格，并处以200多万美元的罚款。

当漂移的路径被监管机构堵死，类似目前消费主题基金的破局之路，只能回到合同约定的框架之内寻找。

赛道内突围

实际上，风格漂移并非消费基金跑赢基准的唯一路径。南方周末新金融研究中心研究员发现，138只消费基金中，也有基金始终坚守消费赛道，凭借选股能力实现了高收益。华泰柏瑞消费成长灵活配置混合型证券投资基金（下称“华泰柏瑞消费成长”）即是其中的代表。该基金近一年收益率达63%，其一季度前十大重仓股集中于可选消费赛道，核心持仓包括电动低速车龙头涛涛车业、春风动力和美的集团等消费细分领域标的，并未脱离消费主题范畴，靠消费选股实现了业绩逆袭。

这些没有漂移却有高收益的消费基金的存在，印证了深耕消费赛道的基金经理温予的判断。温予任职于北京一家管理规模超万亿元的基金管理公司。她在接受南方周末新金融研究中心研究员调研时称，主题基金天然带有行业贝塔属性（跟随大盘涨跌的弹性）。当行业整体缺乏贝塔行情时，短期个股阿尔法（扣除大盘整体行情而跟出来的独立超额收益）很难对冲行业下行的压力；但拉长时间维度看，消费赛道足够宽广，消费企业可以通过产品创新、渠道变革实现独立于宏观周期的增长，个股阿尔法的机会始终存在。在行业低谷期，个股估值普遍处于低位，反而为长期布局提供了更好的价格安全垫，买得便宜是获取长期丰厚回报的必要前提。

张伟则是在上海一家规模超千亿元的基金管理公司的消费领域基金经理。他同样对消费的长期价值抱有信心。在他看来，经济转型期消费阶段性承压是正常现象，但消费作为生产价值的最终实现环节，伴随经济转型完成，居民福利必然会螺旋式上升。即便日本，可选消费领域也诞生了大量牛股。短期的行业景气下行，不等于消费赛道失去长期投资价值。

两位消费基金经理均将“挖掘阿尔法”作为应对行业低迷的核心方案。

这一思路也得到了一位专注消费领域的从业者林策的认可，他任职于一家保险集团旗下的私募基金。在他看来，消费基金有明确的产品定位，投资风格必须保持前后一致，这是契约精神的基本要求。在坚守赛道的前提下，通过深度研究挖掘个股机会，才是符合持有人长期利益的做法。

“推倒重来”是最优解？

面对消费板块的整体持续调整，消费基金评论区里不乏基民的喊话，呼吁基金经理直接变换赛道，彻底跳出消费板块的限制。这种“推倒重来”式的转型，在国内公募行业并非没有先例。

最典型的案例是南方现代教育股票型证券投资基金。2021年，受行业政策变化，教育板块投资逻辑发生根本性调整。该基金依据《中华人民共和国证券投资基金法》和《公开募集证券投资基金运作管理办法》及基金合约的有关规定，召开基金份额持有人大会。参加持有人大会表决的基金份额持有人或代理人所持表决权的二分之一以上通过转型议案：基金更名为“南方产业智选股票型证券投资基金”，删除“现代教育”的主题界定与对应的投资比例要求，投资范围新增港股通标的与股票期权，同步调整投资策略。从发布预公告到决议正式生效，整个流程历时仅约两个半月。

海外市场同样有类似操作。美国Touchstone基金管理公司旗下的“Touchstone非美国 ESG 股票基金”，在 2024年11月由董事会审议通过更名与投资政策变更方案，2025年3月正式更名为“Touchstone 非美国股票基金”，80%资产需投资于符合ESG标准的非美公司的要求被删除，改为仅要求投资于非美国公司的权益证券。虽然其公告中未明确说明变更原因，但可以推测，这或与市场环境的变化直接相关。

同年，全球资管公司Thornburg，宣布对UCITS基金系列（欧盟可转让证券集合投资计划，类似于中国的公募基金）进行战略升级。其国际业务主管Jonathan Schuman称：“全球股票收益策略在投资者的投资组合中继续发挥着重要作用。通过将Thornburg旗下旗舰‘Thornburg投资收益构建基金’更名为‘Thornburg股票收益构建基金’，我们明确了该基金在当前市场环境中的适配性。” 

消费主题基金是否可以复制这种转型路径？

接受调研的四位行业人士对此存在明显分歧。

温予认为，这个问题不能一概而论。很多主题基金本身就是为了迎合市场热点而仓促设立，本身缺乏长期存在的价值。如果后续投资逻辑发生变化，进行调整也属合理。

但张伟与林策均明确表示，当前消费基金并不适合转型。张伟指出，过去三年，上游资源和科技等板块估值已经历系统性重估，而消费和红利板块的资产估值处于相对低位，仅看股息率也已经优于长期国债收益率，此时放弃消费赛道转型，并不符合持有人的长期利益。林策也表示，消费基金有明确定位，投资风格不能随意漂移，坚守赛道才是更优选择。

孙珩亦认为，转型路径仅适用于行业投资逻辑彻底不可逆而崩塌的极端情形。当下消费行业只是阶段性景气下行，需求与估值都存在修复空间，基本面并未发生根本性质变。此时通过持有人大会变更投资方向脱离消费主题，既违背了投资者布局消费赛道的初始预期，也浪费了主题基金的专属产品定位。

如何用足20%的弹性空间？

不只是纯主题基金，部分重仓消费的全市场基金也在寻求破局。

以易方达蓝筹精选为例。这只曾经的千亿元基金眼下已不足300亿元，以白酒和港股互联网为主要投资方向。曾经的明星基金经理张坤一直在管理这只基金，2026年5月，正式增聘两位基金经理共管，其中何一铖深耕科技领域。市场普遍解读为通过投研力量，应对消费板块的长期逆风。

市场上还流传着一种更“温和”的方案：用足主题基金最高20%的非主题资产额度，配置AI等高景气赛道，以此平滑组合收益，缓解业绩压力。

接受调研的专业人士对此观点各异。

林策态度相对积极。他认为，配置部分非主题资产能够部分平滑组合收益率，具备一定的合理性。张伟则表示，将20%额度用于配置估值合理、业绩确定性强的AI龙头，短期确实可以起到平滑业绩压力的作用，但消费与科技两个行业的研究框架、交易逻辑差异巨大，跨行业投资的实际效果往往不及预期，很难从根本上解决问题。

温予的观点更为直接：20%的额度能否用好，核心取决于基金经理的能力圈与投资框架。在能力范围内配置其他行业增厚收益，本无可厚非。当下市场，若不用这20%追逐AI行情，很难实现平滑收益；而追逐热点本身，自带较强博弈属性。

在孙珩看来，这种操作存在产品定位错配隐患。主题基金的契约要求聚焦对应行业。动用20%的额度重仓高景气赛道平滑收益，短期或许能熨平净值波动，但会大幅偏离产品的设立初衷，模糊基金的风险收益特征，损害因行业配置需求而买入的持有人利益。与此同时，这也会打乱业绩基准的可比性，干扰投资者资产配置决策，并非贴合产品定位的理性管理方式。

他补充称，其实还有更多可操作的路径：坚守80%主题底仓，在消费内部的高低景气细分板块之间进行均衡轮动，加大高股息防御型消费标的配置；20%非主题仓位优先配置与消费低相关性的资产，不盲目追逐热点；动态调整个股集中度控制回撤，合规更新风格库，拓宽消费上下游可投范围。此外，可通过分红、暂停大额申购等方式缓释规模压力，同步充分披露对行业的判断，稳定持有人预期。若产品规模持续低迷，可走基金合并或清盘流程。

设计缺陷与优化方向

消费基金当下的困境，本质上也是主题基金品类共同面临的问题：当赛道遭遇长期下行周期，基金该如何自处？这一问题的背后，指向的是主题基金与生俱来的设计局限。

主题基金聚焦单一行业，天然受行业周期左右，本身存在持仓集中度高、抗波动能力弱的固有局限。当下消费赛道持续走弱、大量主题基金长期亏损的市场环境，充分暴露了这类基金的底层缺陷：行业下行周期缺少对冲缓冲空间，叠加主题持仓红线约束，难以通过分散配置平滑回撤，基金收益高度绑定行业景气度，一旦赛道遇冷便容易出现大面积业绩失速。

温予直言，行业内本就不该设立这么多细分主题基金，绝大多数都是市场热点催生的产物。就像当下科技赛道ETF层出不穷，最终大多数都会因为热度退去而规模萎缩，甚至清盘消失。

孙珩建议，有必要建立常态化的主题基金定期评估机制。针对基本面永久恶化、无修复预期的行业主题，明确标准化的转型、清盘触发条件与简化的表决流程。但要严格区分行业周期波动与投资逻辑崩塌两类情形，杜绝管理人借转型之名行风格漂移之实，配套强制充分的信息披露。这样既能避免投资者长期被动持有失去投资价值的失效赛道，也能防止管理人随意变更投资方向，损害投资者的原有配置诉求。

从风格漂移的灰色地带，到坚守阿尔法的正道，再到转型与仓位调整的边界探讨，消费主题基金的冰点生存录，正是中国公募基金行业走向规范化、成熟化的一个缩影。极致的行情分化放大了主题基金的设计缺陷，也倒逼监管、机构与基民共同思考主题基金的本质价值。

归根结底，主题基金的核心是工具属性，是投资者进行行业配置的载体。契约精神是其立身之本，无论是漂移还是转型，都不能偏离保护持有人利益的核心。对于基金管理人而言，与其在监管红线上试探游走，不如沉下心打磨投研能力，在行业周期的起伏中，为持有人创造真正可持续的超额收益。对于基民而言，理解主题基金的周期属性，建立合理的收益预期，同样是投资的必修课。

消费的周期总会轮转，而行业的规范与成熟，终将在一次次周期洗礼中完成。

（应受访者要求，温予、张伟、林策为化名。）