四大银行：卷贷款，更抢债券

普遍认知中，四大银行资产扩张的主力应是贷款。现实数据并非完全如此。

在2026年8月28日举行的中期业绩发布会上，农业银行（下称“农行”）行长王志恒将“金融结构深刻变化”列为影响银行未来经营的三项趋势性变化之一。他特别提到，今年前7个月债券融资比重提升，银行需要“主动适应、积极作为”，并表示农行未来将更加注重金融市场配置和交易能力建设。

现实中，农行的资产端趋势已发生结构性变化：2026年上半年，金融投资增速明显高于贷款。

这一现象并非农行独有。2026年上半年，四大行金融投资增速无一例外高于贷款，其中工行与农行尤为突出。工行甚至投资绝对增量也超过了贷款。这一大行资产负债表中传统的配置型资产，正成为与贷款共同影响扩表速度的新支柱。

这是债市行情带来的阶段性资产摆布，还是已酝酿数年的结构变化？南方周末新金融研究中心研究员梳理四大行2022年至2025年完整年度和2026年上半年数据发现，2024年以来，财政扩张带来的政府债供给增加、直接融资发展，以及有效信贷需求的结构性变化，正在共同改变大行资产负债表的扩张方式。

投资增速超贷款已三年

2026年上半年，四大银行金融投资额增速均高于贷款。

以农行为例。2026年上半年，新增本外币贷款1.69万亿元，新增债券投资1.52万亿元，两项合计形成约3.2万亿元“大口径融资”，债券投资贡献近半增量。截至6月末，农行债券投资余额超17万亿元，与贷款余额之比六成有余，在四大银行中最高。

同期，四大银行两项资产增速差明显。2026年上半年，四大行贷款合计较年初增长约5.5%，金融投资增长约9.3%。相差近4个百分点。其中工行差距最大，投资增速比贷款高5.3个百分点。

增速领先尚未普遍转化为增量反超。上半年，四大银行贷款合计增加约6万亿元，金融投资增加约5.2万亿元。工行是唯一一家金融投资增量超过贷款的银行；农行两项增量已较接近，建行和中行仍以贷款增量较高。

金融投资增速高于贷款，这一趋势始于何时？

南方周末新金融研究中心研究员追溯统计分析前三年财报发现，2025年，四大银行金融投资合计增加约8.7万亿元，首次高于约8.15万亿元的新增贷款，农行、工行和建行三家均出现投资增量超过贷款。同期，四大银行贷款合计增长8.1%，金融投资增长18.6%，后者超过前者一倍。

2024年，四大银行首次全部出现金融投资增速高于贷款。四大银行贷款合计增长近9%，金融投资增长18%；农行、工行、中行和建行金融投资分别增长23.5%、19.4%、16.8%和10.8%，均高于各自贷款增速。

2023年，两类资产仍接近同步扩张。四大银行贷款合计增长13.2%，金融投资增长13.8%，仅相差0.6个百分点；工行、建行两项增速几乎持平，中行当年仍是贷款增长更快。

从四大银行合计口径看，金融投资增速已连续三个完整年度高于贷款；从单家银行观察，四大银行的同步变化始于2024年，并延续至2026年上半年。

主要购买政府债

四大银行新增的金融投资，主要流向了债市。

截至2026年6月末，农行和工行的债券投资分别占金融投资的97.3%和96.7%；建行14万亿元金融投资中，债券占96.2%。中行各计量类别债券加总约10万亿元，占金融投资约96.4%。四大银行金融投资中，权益工具和基金等其他资产合计占比均不足4%。

这种高度集中于债券的资产结构，也意味着金融投资并不能无限承接新增资金。债券资产供给空间存在限度，而权益、基金等资产在风险收益特征、资本占用和流动性管理上与银行负债并不完全匹配。如果有效信贷需求不能及时改善，银行仍要面对新增资金“往哪里放”的挑战。

在债券内部，政府债券占据主要位置。工行持有政府及中央银行债券13.6万亿元，占全部债券的75.5%，政策性银行债券另有1.7万亿元；建行13.5万亿元债券中，政府债券超过11万亿元，占82%，政策性银行债券7573亿元。中行发行主体更为分散，但政府债券和政策性银行债券合计仍占其债券投资四分之三以上。

四大银行对新增投资的解释也指向同一方向。工行称，2026年上半年为“适应社会融资结构变化，积极开展债券投资”，债券较年初增加约1.7万亿元；建行金融投资增加约1.09万亿元，其中债券增加约1.02万亿元，并明确表示主要是“政府债券投资力度加大”；农行1.52万亿元新增债券也已接近同期1.69万亿元的新增贷款。

社融结构在变

银行资产端的变化，与社会融资结构的调整基本对应。

2024年社会融资规模增量32.26万亿元，其中政府债券净融资11.3万亿元，比上年多1.7万亿元，占全年新增社融约35%；对实体经济发放的人民币贷款增加17.05万亿元，同比少增5.17万亿元。

2025年上半年，政府债券净融资进一步达到7.66万亿元，占同期社融增量的33.5%。2026年上半年，在上年高基数下政府债券净融资降至6.4万亿元，但仍占社融增量的30.9%；同期人民币贷款增加10.76万亿元，同比少增近2万亿元。

企业融资端也在变化。2026年上半年，企业债券净融资2.07万亿元，同比多增9167亿元，非金融企业境内股票融资2933亿元，同比多增1224亿元，两项合计2.36万亿元，占同期社融增量11.3%。政府债券不属于企业直接融资，但两者共同增加了贷款之外的融资供给。

存量结构的变化方向相同。截至2026年6月末，政府债券余额约101万亿元，同比增长14%，占社会融资规模存量的22%，同比提高1.3个百分点；人民币贷款余额279万亿元，同比增长5.3%，占比60.4%，同比下降1.2个百分点。

政府债发行增加后，相当一部分最终进入银行资产负债表。财政部数据显示，2026年上半年，全国累计发行地方政府债券5.87万亿元。截至6月末，商业银行持有地方政府债券41.1万亿元，占地方政府债券投资者持有规模七成以上。财政融资更多通过国债、地方债完成，因而直接体现为银行金融投资增长。

企业发债增加并不意味着银行退出融资链条。银行可以从贷款人转为债券投资者，同时参与承销、做市、托管和结算。农行把贷款和债券合并观察“大口径融资”，工行将贷款投放和债券投资并称“两投”，与这种业务形态变化相呼应。

贷款“降速提质” 

有效信贷需求不足，是今年银行中报反复提到的经营压力，对公和零售均有体现。平安银行明确将其列为贷款收益率承压因素；四大银行中，中行将贷款“降速提质”称为行业新常态，农行则明确把县域作为挖掘有效信贷需求的重要阵地。

中国人民银行行长潘功胜在2026年陆家嘴论坛上指出，过去较长时期，中国经济增长更多由房地产、基础设施建设和传统制造业拉动，这些行业投资规模大、建设周期长、抵押物相对充足，对中长期贷款需求较强，形成较为明显的“信贷密集型”和“债务密集型”增长模式。

科技创新、高端制造、绿色低碳等新兴产业的资产更多体现为技术、数据、品牌和人力资本，固定资产和抵押物相对较少。潘功胜指出，轻资产行业一般对应较低负债率，单位经济增长所需要的银行贷款相应下降，贷款“降速提质”可能成为宏观运行的新常态之一。

传统高信贷需求领域也在收缩。潘功胜提到，目前约280万亿元贷款余额中，房地产、地方融资平台贷款仍占有较大规模，这部分贷款不仅不再增长，部分还在下降；其他新增贷款首先需要填补这部分存量下降。

但贷款增速下降并不等于实体经济没有融资需求。同期，科技型中小企业、高新技术企业、绿色贷款和普惠小微贷款增长均明显快于整体信贷速度；农行县域、绿色贷款也保持较快增长。

对银行而言，资产负债表仍在扩张，存款等资金需要配置，而贷款不再以过去的速度吸收全部新增资金；与此同时，政府债券供给增加，企业债券市场扩容。财政扩张增加债券资产供给，企业融资渠道更加多元，经济结构变化又降低了增长对传统银行贷款的依赖强度，三项变化共同推动金融投资在新增资产中的权重上升。

信贷扩张各有侧重

同一趋势下，四家大行的资产禀赋和应对方式并不相同。

农行的特点是两只轮子都保持较快增长。2026年上半年，县域贷款增速和收益率显著高于全行，不良率低于全行，县域存款贡献全行约四成增量。县域仍是其挖掘信贷需求和沉淀低成本资金的重要市场，债券则承接更大规模的资产配置。

工行更偏向大规模资产配置。2025年和2026年上半年，其投资增量均高于贷款，且明确提出统筹投资价值和利率风险，合理摆布债券品种和期限结构。对资产规模约57万亿元的工行而言，第二只轮子更体现为覆盖债券投资、承销和交易的金融市场配置能力。

建行的变化更多体现为资产结构再平衡。境内个人住房贷款余额从2023年末约6.4万亿元降至2025年末5.99万亿元；与此同时，制造业、战略性新兴产业等贷款保持增长，金融投资持续提速。对建行而言，第一只轮子内部正调整，第二只轮子则更多由政府债券承接。

中行的金融投资与贷款余额之比为四行最低，上半年投资增量也低于贷款，但其配置空间不只在境内。6月末，中行境外机构资产占集团总资产约22%，税前利润贡献保持在27%以上。人民币与外币、境内与境外、贷款与债券之间的配置，是其区别于另外三家大行的资产负债表资源。

四家银行由此形成不同侧重：农行依靠县域信贷和债券同时扩张，工行突出超大规模资产配置，建行处于传统信贷结构调整与政府债增配并行阶段，中行则借助全球资产负债表在境内外寻找资产收益。

这种分化也改变了大行的能力要求。贷款业务考验客户基础、资金成本、信用识别和风险定价；金融投资规模扩大后，利率判断、久期管理、债券定价、交易和市场风险管理的重要性随之提高，中行还要叠加汇率和跨境流动性管理。

资本效率也是配置因素之一。现行资本管理办法下，对我国中央政府和人民银行的风险暴露风险权重为0%，地方政府一般债券和专项债券分别为10%和20%，符合规定的政策性银行风险暴露为0%，总体低于一般企业贷款。但资本占用较低并不意味着风险消失，债券规模上升会把更多管理压力转向利率、久期和市场价格。

“第二只轮子”是否继续快于贷款，仍取决于政府债券发行节奏、企业融资方式和有效信贷需求。2026年上半年，四大行金融投资增速继续领先，但合计增量已经重新低于贷款，这一过程不会沿单一方向推进。

大行资产配置的边界已经比过去更宽。能否依托客户和渠道找到收益、风险相匹配的信贷资产，是第一层能力；能否把不断增长的负债在贷款、政府债、信用债以及更广泛的金融市场之间有效配置，正在成为第二层能力。